受(shou)(shou)防范金(jin)融風險、加強金(jin)融監管(guan)(guan)的(de)(de)影響(xiang)，2017年上(shang)半(ban)(ban)年市場對流動性(xing)(xing)的(de)(de)一個明(ming)顯感受(shou)(shou)，就是(shi)資金(jin)不再像前兩(liang)年那么(me)寬松(song)，穩健中(zhong)性(xing)(xing)的(de)(de)貨(huo)幣政策(ce)環境實際是(shi)緊平衡。如果用一個詞來概括央行(xing)上(shang)半(ban)(ban)年貨(huo)幣政策(ce)操作的(de)(de)準則，那就是(shi)“削峰填(tian)谷(gu)”。盡管(guan)(guan)今年上(shang)半(ban)(ban)年央行(xing)在公開市場操作方面總體呈現凈回(hui)籠態(tai)勢，但在3月末(mo)、6月中(zhong)下旬等個別關(guan)鍵時(shi)點，為緩解資金(jin)面緊張(zhang)壓力，央行(xing)會在一段時(shi)間內持續向市場進行(xing)凈投放，保(bao)持市場基本(ben)的(de)(de)流動性(xing)(xing)需求。
曾(ceng)經(jing)作為基(ji)礎貨(huo)幣(bi)(bi)投放主(zhu)渠(qu)道的(de)外匯占款(kuan)，已經(jing)出(chu)現連續19個月的(de)下(xia)降(jiang)，在(zai)這(zhe)種背(bei)景下(xia)，通過(guo)公開市(shi)場操作、中期(qi)借貸便利(MLF)等(deng)手段(duan)日益成(cheng)為央行投放流動性的(de)主(zhu)要手段(duan)。因此，觀察公開市(shi)場操作等(deng)貨(huo)幣(bi)(bi)政策工具(ju)在(zai)量、價(jia)、期(qi)限方面(mian)的(de)變(bian)化，成(cheng)為窺測央行貨(huo)幣(bi)(bi)政策的(de)主(zhu)要方式(shi)。業內(nei)人士普遍認為，“量緊價(jia)升”將(jiang)是未來一段(duan)時間內(nei)貨(huo)幣(bi)(bi)政策的(de)常態。
一(yi)、上半年量緊價升
自1月底、2月初MLF和央行(xing)逆(ni)(ni)回(hui)購(gou)(gou)操作(zuo)中標利率(lv)(lv)上(shang)行(xing)10個(ge)基(ji)(ji)(ji)點(dian)之后，3月16日央行(xing)逆(ni)(ni)回(hui)購(gou)(gou)和MLF中標利率(lv)(lv)再次上(shang)行(xing)10個(ge)基(ji)(ji)(ji)點(dian)。雖然央行(xing)沒有上(shang)調存(cun)貸款基(ji)(ji)(ji)準利率(lv)(lv)，但通過多次上(shang)調MLF和逆(ni)(ni)回(hui)購(gou)(gou)操作(zuo)利率(lv)(lv)，增加銀(yin)行(xing)在貨(huo)幣市場獲(huo)得資金(jin)(jin)的(de)(de)(de)(de)成(cheng)(cheng)本，加之調控(kong)流動性維持(chi)緊平衡(heng)，就(jiu)可以逐步抬升(sheng)金(jin)(jin)融機構負(fu)債(zhai)端成(cheng)(cheng)本，從(cong)而倒逼金(jin)(jin)融機構調整(zheng)資產(chan)負(fu)債(zhai)表的(de)(de)(de)(de)擴張速度，達到金(jin)(jin)融去杠桿的(de)(de)(de)(de)目的(de)(de)(de)(de)。
不(bu)過，央行(xing)(xing)去(qu)杠桿(gan)的(de)節奏也(ye)在(zai)調整，貨幣(bi)政策操作也(ye)因(yin)此出現微調。從市(shi)場的(de)反應看，3月中(zhong)旬的(de)那次變相“加(jia)息”對市(shi)場的(de)沖擊不(bu)小(xiao)(xiao)，由于彼時銀行(xing)(xing)“備戰”一(yi)季度(du)MPA考核和季末時點等原因(yin)，不(bu)敢輕易(yi)對外借(jie)款，造成(cheng)一(yi)些在(zai)銀行(xing)(xing)間融(rong)資(zi)困難的(de)非銀機構轉而在(zai)交(jiao)易(yi)所(suo)尋求資(zi)金，一(yi)度(du)將上(shang)交(jiao)所(suo)的(de)隔夜國債逆回購年化收(shou)益率推高到(dao)32%，在(zai)市(shi)場上(shang)造成(cheng)了不(bu)小(xiao)(xiao)的(de)恐慌。
當面對年度第(di)二個季末(mo)(mo)考核(he)時點時，為避免再次出現市(shi)(shi)場對資(zi)金(jin)(jin)面緊張過(guo)激反應，央行(xing)(xing)早(zao)早(zao)進行(xing)(xing)預期(qi)(qi)引導，并通過(guo)持續(xu)加(jia)大公開(kai)市(shi)(shi)場逆回購(gou)呵(he)護資(zi)金(jin)(jin)面。先是在5月25日舉行(xing)(xing)的(de)自律機制座談會上，央行(xing)(xing)稱“已經關注到(dao)市(shi)(shi)場對半年末(mo)(mo)資(zi)金(jin)(jin)面存在擔憂情緒，考慮到(dao)6月份(fen)影響流動性的(de)因(yin)素(su)較多，擬(ni)在6月上旬開(kai)展MLF操(cao)作(zuo)，并擇機啟(qi)動28天(tian)逆回購(gou)操(cao)作(zuo)，搭配好跨季資(zi)金(jin)(jin)供給(gei)，保持流動性基本穩定(ding)，穩定(ding)市(shi)(shi)場預期(qi)(qi)”。進入6月，央行(xing)(xing)在月初就(jiu)兌現諾言，一(yi)次性開(kai)展了4980億元(yuan)1年期(qi)(qi)MLF操(cao)作(zuo)，且維持中(zhong)標利率(lv)不變(bian)；此后(hou)也(ye)連續(xu)多日維持公開(kai)市(shi)(shi)場操(cao)作(zuo)凈投放，讓今年疊加(jia)MPA考核(he)和金(jin)(jin)融去杠(gang)桿的(de)半年末(mo)(mo)資(zi)金(jin)(jin)面得以平穩度過(guo)。
二、 緊平衡大勢難改(gai)
市場將央行呵(he)護6月資金面的(de)(de)舉措解讀為貨幣政策出(chu)現微調。興業銀行研報稱，自從(cong)5月12日央行第一季度貨幣政策執行報告公布以來，央行的(de)(de)操(cao)作以及取(qu)向就(jiu)出(chu)現了(le)微調，從(cong)前期的(de)(de)穩健中(zhong)性略偏緊轉向了(le)“不松不緊”的(de)(de)操(cao)作，在邊際上有所改善，這也使(shi)得當下流(liu)動性整體運行比想象中(zhong)平(ping)穩。
華創證(zheng)券分析師吉(ji)靈浩認為，今年以來央行流(liu)動(dong)性(xing)管理更加(jia)靈活，在維持資金面緊平衡的大(da)方向下，相機(ji)抉擇的政策操作(zuo)靈活度(du)加(jia)強，最終(zhong)引導(dao)金融機(ji)構去杠桿的完(wan)成(cheng)。
值得注意的(de)是，今年以來，央行(xing)(xing)公(gong)開市(shi)場操(cao)(cao)作透明(ming)(ming)度加強，表(biao)現在(zai)每個交易(yi)日都會進(jin)行(xing)(xing)公(gong)開市(shi)場業務交易(yi)公(gong)告，即使不進(jin)行(xing)(xing)操(cao)(cao)作，也會發布(bu)公(gong)告說明(ming)(ming)，另(ling)外還會為部分操(cao)(cao)作同時(shi)輔(fu)之以解釋(shi)文字。中(zhong)信證(zheng)券首席固定收(shou)益分析(xi)師(shi)明(ming)(ming)明(ming)(ming)對記者表(biao)示(shi)，公(gong)開市(shi)場操(cao)(cao)作業務透明(ming)(ming)度的(de)增加可緩解市(shi)場在(zai)資金面緊張時(shi)的(de)恐(kong)慌情緒(xu)，亦可減少市(shi)場因(yin)央行(xing)(xing)長時(shi)間未進(jin)行(xing)(xing)操(cao)(cao)作時(shi)產(chan)生的(de)對央行(xing)(xing)短期(qi)目標的(de)猜疑，進(jin)而(er)減少市(shi)場因(yin)與央行(xing)(xing)的(de)信息不對稱而(er)產(chan)生的(de)非理性預期(qi)及羊群效(xiao)應，利于(yu)央行(xing)(xing)達到(dao)維穩金融(rong)市(shi)場的(de)政策目標。
“總結央行(xing)2月以來(lai)公開市(shi)場操作業務的(de)(de)解釋語句及市(shi)場的(de)(de)走勢變化(hua)，會發(fa)現2017年(nian)來(lai)央行(xing)公開市(shi)場操作業務的(de)(de)核心依(yi)然是在維穩銀行(xing)間流(liu)動性(xing)的(de)(de)同時，逐步抬升(sheng)銀行(xing)負債端利率以達到溫和(he)去杠桿的(de)(de)目的(de)(de)。”明明稱。
展望下半(ban)年，即便(bian)貨幣政策(ce)邊際上出現稍有放(fang)松(song)的調整，但仍不改緊平衡(heng)的總基調。民(min)生證券研究院執行院長管清友對記者表示，近期流動性(xing)緊平衡(heng)的狀(zhuang)態(tai)確(que)實略(lve)有松(song)動，但這也(ye)只是階段(duan)性(xing)的稍微放(fang)松(song)。
“未來一(yi)(yi)年是經濟金融出清的(de)(de)(de)(de)窗口期，這(zhe)次金融去杠桿的(de)(de)(de)(de)政策(ce)決(jue)心更加堅定，流動性緊(jin)平(ping)衡的(de)(de)(de)(de)總基調(diao)沒(mei)有發生(sheng)太大變化，這(zhe)個基調(diao)一(yi)(yi)旦定下(xia)來，它持續(xu)的(de)(de)(de)(de)周期就(jiu)會(hui)很長，我估計緊(jin)縮周期至(zhi)少要持續(xu)到明年二季度。這(zhe)也就(jiu)意味著(zhu)，在今后一(yi)(yi)年多(duo)整治金融套(tao)利循(xun)環的(de)(de)(de)(de)時間內(nei)，即便遇到流動性緊(jin)張時刻，也難見(jian)貨(huo)幣(bi)政策(ce)量(liang)價雙松(song)(song)，頂多(duo)看(kan)到量(liang)松(song)(song)價緊(jin)。”管清友說。
; 來(lai)源(yuan)：中華商務網
貨幣政策緊平衡大勢下難再現量價雙松
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